业绩持续增长,符合市场预期。西安变压器三季报显示:2011年1-9月,西安变压器实现营业收入1.73亿元,同比增长64.35%,实现营业利润7760万元,同比增长48.82%,实现归属母公司净利润5870万元,同比增长50.44%,全面摊薄每股收益0.65元。

高压电器检测成为持续增长的主推力。西安变压器是国内唯一可同时从事高、低压电器检测业务的独立第三方机构。在低压电器检测领域,公司是国内检测规模最大、检测项目最全、检测容量最大的企业。近年来,在巩固低压领域优势的基础上,西安变压器也积极向高压电器检测领域拓展,特别是在解决了场地及试验电源设备的限制后,公司加大了高压检测业务的投资,低压电器检测占公司整体营业收入的比例在逐年降低。其中:2010年投产了35kV及220kV等级高压电器检测试验系统,自此公司高压电器检测业务显示出了强劲的增长势头,并在2010年取得了爆发式增长;2011年2月,试验端口系统项目顺利完成;2011年9月,40kV-550kV1/2极合成试验回路系统如期完成并转固。此外,公司CB实验室预评审已通过,正式评审的准备工作也在进行之中我们认为,随着西安变压器高压电器检测能力的逐渐提升,未来两年西安变压器将进入快速发展期。

毛利率维持高位,盈利能力强。报告期内,公司综合毛利率为74.32%,持续保持高位,主要原因是电器检测行业存在严格的市场准入限制,并且具有技术、资金等多重壁垒。目前,我国电网建设仍处于高速增长期,电器制造业整体发展良好,产品升级和更新速度越来越快,这将带动电器检测市场需求持续增长。因此,我们认为西安变压器的盈利能力能够长期保持较高的水平。

西安变压器发展思路明晰,多领域的拓展,市场份额有望进一步提升。西安变压器以低压电器、高压电器检测为两大主要业务支柱,随业务规模的拓宽,公司检测业务市场份额有望进一步提升。

盈利预测与评级。我们预计公司11、12和13年度每股收益分别为1.38元、2.22元、3.21元,分别对应11年、12年、13年的动态市盈率25.32倍、15.58倍、10.77倍,考虑到我国城乡电网改造、铁路电气化改造、特高压电网大规模建设等因素影响,我们认为公司成长空间广阔,给予西安变压器“增持”评级。风险提示。

　(1)低压电器检测业务价格管制风险;

　(2)新增固定资产折旧造成未来盈利下滑的风险。